任泽平：战略性看多股市 2017年有望迎结构性牛市

　　任泽平 方正证券首席宏观经济学家

　　导读

　　在经济周期中，存在着一种典型的从下游到中上游的需求逐次传导和行业景气先后波动的现象，即“行业景气轮动”现象。2015-2016年在下游地产汽车先导行业复苏的率领下，周期复辟。2016年商品暴动，2016年底以来行业景气正从上下游向中游传导，未来一段时间正是“中游崛起”的黄金时期。行业景气轮动，王者归来。

　　摘要

　　经济周期、投资时钟和行业景气轮动。依据行业景气的先后波动规律是证券投资领域进行资产配置的重要思路，美林策略研究员(2004)计算了1970 -2004 年美国经济周期不同阶段的行业表现，发现当经济周期在由繁荣到萧条不断变换时，不同类型的资产和行业的收益依次有超过大市的表现，从而得出了著名的“投资时钟”的行业轮动投资策略。与经济周期运行的“行业景气轮动”现象相对应的，是股票市场上的“板块轮动”现象。

　　中国行业景气轮动的基本规律可以概括为：在经济上升阶段，汽车、房地产等先导性行业的上升，将逐步带动机械装备制造、钢铁、化工、有色、建材等中游投资品的兴起，并将传导到煤炭、石油、电力等上游能源原材料行业;大多数行业景气的上行，将表现为宏观层面的经济总体的上升。从时滞来看，先导性行业的变化与中游投资品行业的变化间，大约存在8个月左右的传导时滞，中游投资品与上游能源产业间的时滞为4-6个月左右。这种行业景气传导关系在过去几轮周期运行中有着清晰的表现。

　　行业景气轮动王者归来：中游崛起。近期最大的亮点是中游行业景气度大幅上升，挖掘机重卡销售火爆，水泥钢铁供给出清需求旺盛。行业景气正从上下游向中游传导，未来一段时间正是“中游崛起”的黄金时期。2017年市场对宏观经济分歧较大，流行的看法是随着地产汽车回落，经济将在2-3季度重回衰退，因此看多债市看空股市。但是，我们对经济的观察比市场偏乐观，为什么?主要是需求超预期、信贷超预期和改革超预期，带来业绩超预期。2016-2018年由于供给出清和需求触底，经济“软着陆”，短期W型，中期L型，2016-2017年1季度处于小周期复苏期，2-3季度可能二次探底，但幅度不深，更为重要的是微观企业业绩将延续改善“新5%比旧8%好”，因此大类资产从房市债市向股市轮动，战略性看多股市，股市的性价比好于房市债市。

　　战略看多A股，2017年有望迎来结构性牛市行情。近期A股交易量缩至新低、持仓投资者数量跌破5000万接近2013-2014年上半年水平，经过钱荒、债灾、加息等冲击，A股不仅走势平稳，而且在开年迎来开门红，说明A股调整筑底比较充分，个股行情开始向板块行情蔓延，2017年有望迎来结构性牛市行情。两会前后是股市做多的时间窗口，围绕经济业绩牛(中游、周期)和改革红利牛(一带一路、国企混改、京津冀一体化、去产能加码扩围、农业供给侧改革等)展开。

　　风险提示：景气不及预期。

　　正文

　　在经济周期中，存在着一种典型的从下游到中上游的需求逐次传导和行业景气先后波动的现象，即“行业景气轮动”现象。

　　2015-2016年在下游地产汽车先导行业复苏的率领下，周期复辟。2016年商品暴动，2016年底以来行业景气正从上下游向中游传导，未来一段时间正是“中游崛起”的黄金时期。行业景气轮动，王者归来。